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Spruchverfahren zur Aktienbewertung der Bahnhofplatzgesellschaften Stuttgart anlässlich der Gewinnabführungs- und Beherrschungsverträge 2004 abgeschlossen.

Datum: 20.02.2008

Kurzbeschreibung: 

 

Das Oberlandesgericht Stuttgart hat die Spruchverfahren zu den Gewinnabführungs- und Beherrschungsverträgen der sog. Bahnhofplatzgesellschaften (Schlossgartenbau AG, Bahnhofplatz Stuttgart AG und Industriehof AG) in Stuttgart abgeschlossen.

Die Bahnhofplatzgesellschaften sind als Aktiengesellschaften mit Sitz in Stuttgart Anfang der zwanziger Jahre des letzten Jahrhunderts gegründet worden. Sie sollten Gleisflächen erwerben, bebauen und bewirtschaften, die infolge der Verlegung des damals in Schlossplatznähe gelegenen Stuttgarter Hauptbahnhofs an den heutigen Standort frei geworden waren. Zum Immobilienbesitz dieser drei Gesellschaften gehören u. a. bekannte Objekte wie der Hindenburgbau, Königstraße , Schlossgartenhotel,  Klettpassage oder Planetarium .
Jeweils ca. 93 bis 95 % der Aktien der genannten drei Aktiengesellschaften wurden im Jahr 2004 von der LBBW Immobilien GmbH (vormals LEG) oder anderen Gesellschaften des LBBW-Konzern gehalten. Die restlichen Aktien befinden sich im Streubesitz. Die Aktien der Schlossgartenbau- AG sind u. a. bei der Börse Stuttgart amtlich notiert. Die Aktien der beiden anderen Gesellschaften können nur außerbörslich gehandelt werden.

Am 11.05 2004 wurde zwischen der LEG und den drei Aktiengesellschaften jeweils ein Gewinnabführungs- und Beherrschungsvertrag (Unternehmensvertrag) geschlossen, der diese Gesellschaften in den Konzern einbindet, indem er die Unternehmensführung der Leitung durch die LEG unterstellt und die Gesellschaft verpflichtet, ihren Jahresgewinn an die LEG abzuführen. Die Hauptversammlungen der drei Aktiengesellschaften haben diesen Unternehmensverträgen im Juli 2004 jeweils zugestimmt.

Das Aktiengesetz verlangt im Falle eines solchen Unternehmensvertrags, dass die außerhalb des Konzerns stehenden Minderheitsaktionäre eine jährliche garantierte Ausgleichszahlung als Ersatz für die ausgefallene Dividende erhalten oder, falls sie ihre Aktienbeteiligung aufgeben wollen, dafür als vollen Wertersatz eine Abfindung gezahlt bekommen. Schuldner dieser Ausgleichs- oder Abfindungszahlungen ist der beherrschende Hauptaktionär, hier also die LEG. Halten die Minderheitsaktionäre diese im Vertrag zu regelnden Leistungen für zu niedrig, können sie in einem gerichtlichen Spruchverfahren die Festsetzung angemessener Zahlungen verlangen.

In allen drei Fällen haben ca. 25 bis 30 Minderheitsaktionäre beim Landgericht Stuttgart die Durchführung eines Spruchverfahrens beantragt. Das Landgericht Stuttgart hat mit Beschlüssen vom 14.07.2006 die angemessenen Abfindungsbeträge um ca. 16 bis 24 % erhöht, die Ausgleichsleistungen um ca. 11 bis 22 %.

Gegen die Beschlüsse des Landgerichts haben sowohl die LEG als Antragsgegnerin Beschwerde zum Oberlandesgerichts Stuttgart eingelegt, da sie die angebotenen Leistungen für angemessen hält, als auch einige der Antragsteller mit dem Ziel einer weiteren Höhersetzung.
Über die Beschwerden hat nun der 20. Zivilsenat des Oberlandesgerichts Stuttgart mit Beschlüssen vom 14.02.2008 rechtskräftig entschieden.

Danach ist im Grundsatz der für die Ausgleichs- oder Abfindungszahlungen maßgebliche Wert der Aktienbeteiligungen nach dem sogenannten Ertragswert des Unternehmens zu berechnen. Bei der betriebswirtschaftlichen Ertragswertmethode werden auf der Grundlage der  Unternehmens- und Marktdaten die zukünftigen Ausschüttungen an die Aktionäre prognostiziert und auf den gesetzlichen Bewertungsstichtag der beschließenden Hauptversammlung abgezinst. Aufgrund geänderter Berechnungsansätze insbesondere beim Abzinsungssatz hat der Senat etwas niedrigere Werte als das Landgericht ermittelt; die Aufschläge gegenüber den Angeboten in den Unternehmensverträgen betragen nun durchschnittlich noch 13 %.

Das hat in den Fällen, die die Bahnhofplatz Stuttgart AG und die Industriehof AG betreffen, zu einer entsprechenden geringeren Festsetzung der Abfindungen für den Fall des Ausscheidens geführt, während die Ausgleichszahlungen im Ergebnis für die Aktionäre materiell kaum verändert wurden, dabei allerdings nach der Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs zu berücksichtigen war, dass eine Brutto-Garantiedividende abzüglich der jeweiligen Körperschaftssteuerbelastung des Unternehmens festgesetzt werden muss, um etwaigen künftigen Steuerrechtsänderungen Rechnung tragen zu können.

Im Fall der Schlossgartenbau AG blieb es dagegen trotz des auch hier geringer ermittelten Ertragswerts bei dem vom Landgericht festgesetzten Abfindungswert. Der Senat hielt diesen Wert deshalb für angemessen, weil er dem durchschnittlichen Börsenkurs der Schlossgartenbau AG vor der Ad-hoc-Mitteilung vom 24.03.2004 entsprach, mit der die Absicht, einen Unternehmensvertrag zu schließen, erstmals bekannt gegeben worden war. Nach der Rechtsprechung des Bundesverfassungsgerichts ist bei der Festsetzung von derartigen Abfindungsleistungen für die Aufgabe einer aktienrechtlichen Beteiligung auch der Verkehrswert einer zu Marktpreisen an der Börse gehandelten Aktie zu berücksichtigen, im Regelfall als Untergrenze der Abfindung. Der Börsenwert kommt allerdings dann nicht in Betracht, wenn er angesichts besonderer Marktumstände den Verkehrswert der Aktie nicht widerspiegelt, so etwa bei nahezu fehlendem Handel (siehe dazu die Pressemitteilung des Bundesverfassungsgerichts Nr. 84 vom 10.08.1999, http://www.bundesverfassungsgericht.de/pressemitteilungen/aktien.html).
In der Praxis wird dieser Börsenwert aus dem Durchschnitt der Börsenkurse mehrerer Monate ermittelt. Nach einer Entscheidung des Bundesgerichtshofs aus dem Jahr 2001 ist der Durchschnittskurs zugrunde zu legen, der sich in den drei Monaten vor der Beschlussfassung der Hauptversammlung über die fragliche Maßnahme, hier den Unternehmensvertrag, gebildet hatte.

Dies wird vom Oberlandesgericht Stuttgart in Übereinstimmung mit weiten Teilen der juristischen Literatur anders gesehen. Zu den maßgeblichen Gründen dafür gehört, dass eine solche Wertfindung auf eine Art Zirkelschluss hinauslaufen kann. Denn lange vor dem Beschluss über die fragliche Maßnahme muss diese bereits angekündigt werden. Mit dem Bekanntwerden der Maßnahme beginnen aber regelmäßig unter anderem Erwartungen der Marktteilnehmer über die Abfindungshöhe im bevorstehenden Abfindungsangebot oder über eine etwaige Korrektur in einem späteren Spruchverfahren den Kursverlauf zu bestimmen.

So ist auch hier unmittelbar nach der oben genannten Ad-hoc-Mitteilung der Börsenkurs der Schlossgartenbau AG sprunghaft angestiegen. Zudem müsste das verpflichtete Unternehmen einen Abfindungsbetrag bekanntgeben, dessen Angemessenheit erst später unter Berücksichtigung des nach der Bekanntgabe eingetretenen Börsengeschehens festgestellt werden kann. Das Oberlandesgericht hält es aus solchen Gründen für notwendig, auf einen Kurs abzustellen, der sich vor der Bekanntgabe der Maßnahme gebildet hat. Nur aus einem solchen von der Maßnahme selbst unbeeinflussten Durchschnittskurs lässt sich ableiten, welcher Verkehrswert sich am Stichtag der Hauptversammlung gebildet hätte, wenn es nicht zum Unternehmensvertrag gekommen wäre.
Wie für den Fall einer solchen Abweichung von der höchstrichterlichen Rechtsprechung vorgeschrieben, hat der 20. Zivilsenat des Oberlandesgerichts Stuttgart bereits vor einem Jahr ein Beschwerdeverfahren in einem anderen Fall mit vergleichbarer Fragestellung dem Bundesgerichtshof zur Entscheidung vorgelegt (Beschluss vom 16.02.2007, Az. 20 W 6/06; vgl. Pressemitteilung des Oberlandesgerichts Stuttgart vom 22.02.2007, http://www.olg-stuttgart.de/servlet/PB/menu/1205073/index.html).
Zu dieser Entscheidung des Bundesgerichtshofs ist es aber nicht gekommen, weil die damals beschwerdeführenden Aktionäre ihre Beschwerden zurück genommen haben.

Im jetzt zur Entscheidung gekommen Fall der Schlossgartenbau AG hat der Senat von einer erneuten Vorlage an den Bundesgerichtshof abgesehen, weil es auf die abweichende Rechtsansicht im Ergebnis nicht entscheidend angekommen ist. Wegen des geringen Handels und sehr stark schwankender Kurse in den Monaten vor der Hauptversammlung lag der bereits vom Bundesverfassungsgericht angesprochene Ausnahmefall vor, dass diese Kurse den Verkehrswert nicht widerspiegeln. Dagegen hat der Senat es für diesen Ausnahmefall für richtig gehalten, die Kurse aus dem Zeitraum vor der Ad-hoc-Mitteilung vom März 2004 heranzuziehen, um so den verfassungsrechtlichen Anforderungen Genüge zu tun. Zwar fand auch hier nur geringer Handel statt, die Kurse waren aber über einen langen Zeitraum stabil geblieben und deshalb hinreichend aussagekräftig für den Verkehrswert der Aktie.

Bei der Bewertung der Aktien der Bahnhofplatz Stuttgart AG und der Industriehof AG mussten Börsenkurse dagegen nicht berücksichtigt werden, weil im einen Fall der Börsenwert konstant unter dem Ertragswert gelegen hatte und im anderen Fall der nur marginale außerbörsliche Handel an wenigen Handelstagen im Jahr für den Verkehrswert nicht aussagekräftig war.


Beschlüsse vom 14.02.2008
Aktenzeichen 20 W 9/06, 20 W 10/06, 20 W 11/06

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